2026年3月13日，宝丰能源（600989.SH）交出了一份“历史最强”年报：2025年全年营业收入480.38亿元，同比增长45.64%；归母净利润113.5亿元，同比增长79.09%，一举突破百亿元大关。
这不仅是宝丰能源成立以来的最佳年度业绩，内蒙古300万吨/年煤制烯烃项目的全面达产，也让该公司煤制烯烃总产能跃居国内行业首位，煤化工龙头地位得到进一步巩固。
然而，资本市场的反应却与年报构成“冰火两重天”。年报发布后，该公司股价于3月16日盘中触及36.49元历史新高，但随后三周却一路下挫，4月3日收盘价报28.40元/股，累计跌幅超20%。
业绩登顶与股价回落形成的强烈反差，正是周期股“低PE见顶”魔咒的经典演绎，折射出市场对盈利持续性的深层忧虑。然而，就在年报发布前后，美以伊冲突骤然升级，为原本脆弱的预期注入了新的变量。多家机构认为，油价大幅上涨将显著放大煤制烯烃路线的成本优势，宝丰能源作为行业龙头，理应是这场地缘变局中的受益者。这家煤化工龙头，正站在多重因素交织的十字路口。
“最强年报”拆解：规模优势与成本控制
宝丰能源是国内煤制烯烃行业的龙头，主营业务分为三大板块：煤制烯烃、焦化、精细化工。其中煤制烯烃为核心业务，具体为以煤、焦炉气为原料生产甲醇，再以甲醇为原料生产聚乙烯、聚丙烯、EVA，其营收占比近三年持续走高，2025年约为78%。
2025年宝丰能源业绩爆发的核心驱动力，首先是产能的集中释放。2025年，该公司内蒙古基地全球单厂规模最大的300万吨/年煤制烯烃项目全面达产，聚烯烃总产能达到520万吨/年，稳居国内煤制烯烃行业第一位；甲醇年产能达1400万吨，是目前国内单厂规模最大的甲醇生产企业。
受益于此，该公司全年聚烯烃产销量同比实现翻倍增长，聚乙烯产量254.92万吨、聚丙烯产量247.52万吨，同比分别增长125%和110.95%。超大的产能规模直接带来了规模效应优势，固定成本的摊薄使得公司不仅“卖得多”，而且“单位成本更低”。
其次，煤炭成本的下降进一步增厚了宝丰能源的利润。年报显示，受2025年国内煤炭市场价格整体回落影响，该公司主要原材料采购成本同比显著下降。2025年，公司煤炭采购量2773.09万吨，采购金额131.20亿元，平均采购单价473.12元/吨，同比下降28.65%。其中，动力煤采购量443.53万吨，采购金额19.02亿元，平均采购单价428.76元/吨，同比下降18.96%。
与此同时，宝丰能源也在通过优化经营模式实现内生性降本。其“煤—甲醇—烯烃”一体化全产业链布局，使甲醇吨成本较行业平均水平低300～500元，综合运营成本比同行业同规模企业低约30%。
多重利好叠加之下，宝丰能源2025年烯烃产品毛利率达到38.16%，同比提升3.97个百分点；综合毛利率达到35.92%，同比提升2.77个百分点。龙头地位带来的规模优势以及内外部的综合降本效应，构成了宝丰能源的核心护城河。
周期股的“低PE见顶”魔咒
如果说百亿元利润是基本面的高光时刻，那么股价的持续回撤则反映了二级市场对业绩可持续性的深度忧虑。
对于宝丰能源这类典型的周期股而言，“低PE见顶”魔咒并不新鲜。其逻辑在于：周期股的业绩与产品价格高度绑定，当行业处于“卖方市场”阶段，产品价格上涨，公司利润攀升至周期高点，市盈率（PE）随之被动压低。然而，此时的低PE并非代表“便宜”，反而是周期即将见顶的预警。随着供需格局发生逆转，产品价格回落，公司业绩便进入下行周期，低PE也随之演化为“估值陷阱”。
以中远海控为例，这家被市场称为“周期之王”的航运龙头，在2021年景气最高峰时动态PE不过5倍，股价攀升至历史高点，在2022—2023年期间动态PE更一度低至2倍以下，甚至出现“破净”。然而，在股价巅峰之后的2022年，该公司业绩虽然创下新高，股价却下跌约50%，近乎腰斩。
宝丰能源面临相似的“周期股困境”，具体有两重风险。
第一重风险是产品价格周期见顶。2025年第四季度，宝丰能源核心产品聚烯烃价格同比下跌约14.5%，叠加原料煤价格环比上涨超10%，导致聚烯烃利润收窄。与此相对应，该公司第四季度归母净利润为24.00亿元，虽同比增长33.29%，但环比下滑25.74%，单季盈利能力已显疲态。
究其原因，2025年6月后，中东地缘冲突带来的短期风险溢价逐步消退；叠加OPEC+持续增产、全球能源需求疲软，国际油价进入下行通道，聚烯烃价格也随之回归基本面。
第二重风险是行业竞争加剧。在供给端，根据金联创统计，截至2025年年末，国内聚烯烃年产能8809.5万吨，同比增长12.9%。年内新投产产能中，除了宝丰能源内蒙古项目，还包括埃克森美孚惠州年产173万吨聚乙烯、裕龙石化年产55万吨聚乙烯等大型项目。该机构预测2026年国内聚乙烯产能将迎来大规模扩张，新增产能预计在615万～729万吨之间，产能增速达到15%～18.5%。
需求端的增长却难以匹配这一供给增速。尽管2025年国内聚乙烯需求增速达到10.70%，但这一高增长建立在2024年低基数之上。从更长期的维度看，聚烯烃需求与宏观经济增速高度相关，而当前全球经济面临下行压力。
据行业研究数据，聚烯烃的前三大下游行业是包装（约44%）、建筑（约22%）和汽车（约18%）。包装行业对价格高度敏感，需求刚性较强但成本转嫁能力弱，近年增速持续放缓；建筑行业需求与地产景气度强相关，近年来需求持续低迷；汽车行业对价格敏感度较低，轻量化驱动需求刚性较强，高端产品具备一定转嫁能力，但整车价格战压力正加速向上游传导。
综上，聚烯烃行业供给增速较快，但需求端增速难以匹配，且承接涨价能力较弱。在供需宽松的背景下，长期的价格回落或将难以避免。
美以伊冲突：利好短期利润，难改供需格局
宝丰能源看似正进入“见顶回落”的下行通道，然而地缘冲突的爆发暂时打断了这一节奏。
2026年2月28日美以伊冲突爆发后，霍尔木兹海峡航运受阻，国际油价快速上涨，影响迅速传导至聚烯烃市场。根据上海钢联旗下的隆众资讯，3月国内聚乙烯市场价格经历“急涨-急跌-高位震荡”的走势，3月18日价格突破9000元/吨，短期涨幅显著。
与此同时，作为聚烯烃成本的煤炭价格上涨幅度远小于油价，产品与原材料价差大幅扩大，煤制烯烃盈利空间显著扩张。
中金公司据此把宝丰能源2026年的净利润上调20.6%至152.75亿元。东吴证券同样认为，宝丰能源作为国内煤制烯烃龙头，在高油价下成本优势与替代价值凸显，从产业链利润率的排序来看，煤制路线在当前油价水平下的盈利能力最强。招商证券、华泰证券、国信证券、国金证券等多家机构也纷纷给予“买入”或“优于大市”评级。
然而，时代商业研究院分析认为，地缘冲突的爆发虽在短期内为宝丰能源注入了利好预期，但这种脉冲式的利好能否重塑长期逻辑仍存变数。综合供需基本面、煤炭成本中枢及地缘博弈的时效性来看，聚烯烃价格缺乏长期高位运行的基础，该公司或难以彻底摆脱行业周期的引力束缚，原因有二。
首先，油价高位运行的可持续性存疑，地缘风险溢价面临边际递减。若油价持续处于高位，聚烯烃下游行业（包装、建筑等）对成本上涨的承受能力有限，可能导致需求萎缩，削弱价差红利。
更关键的是，主流机构对2026-2027年油价的预测普遍呈现“前高后低”的态势：摩根士丹利预计2026年布伦特均价72.5美元/桶，2027年降至65美元/桶；高盛虽将2026年均价上调至85美元/桶，但预计第四季度将回落至60美元/桶，2027年进一步降至58美元/桶。
与此同时，地缘冲突本身的持续时间高度不确定——据预测市场平台Polymarket数据，6月30日前停火概率约66%，4月30日前升至51%。一旦冲突缓和，油价将迅速回归基本面。即便冲突持续，3月末聚乙烯价格已经开始见顶回落，显示市场对风险溢价已充分定价，进一步上涨空间有限。
这意味着，地缘冲突带来的油价红利具有明确的时效性。
其次，煤炭价格存在跟涨风险，可能侵蚀成本优势。虽然2025年煤炭价格整体回落，但若油价持续高位带动能源品普涨，煤炭价格大概率将跟随上涨。
此外，在“反内卷”政策影响下，煤炭行业供需格局已出现反转，价格具备独立的上涨动能。东方证券认为2026-2027年煤价将维持中枢上行态势；国泰海通证券预计动力煤价格底部在700元/吨以上。煤炭成本的上升将直接压缩煤制烯烃的价差空间，削弱宝丰能源的核心护城河。
权衡多方因素后，美以伊冲突对宝丰能源的正面效应或主要体现在2026年第一季度至第二季度，若冲突持续、油价维持高位，该公司盈利有望显著增厚。
然而，真正考验宝丰能源长期价值的时间窗口或在2026年下半年及以后。当行业新增产能陆续释放、冲突缓和、油价回落时，该公司能否凭借成本护城河维持盈利韧性，将成为关键的观测指标。若冲突在年内得到解决，油价回落至常态，聚烯烃价格大概率将再次面临下行压力，届时该公司或将面临利润大幅波动的风险。
核心观点：地缘冲突增厚短期利润，但周期下行压力并未解除
宝丰能源正站在业绩巅峰与周期压力的交汇点。2025年的百亿元利润，既是产能扩张的硕果，也是成本优势的明证。但从二级市场投资者视角来看，股价反映预期而非当下。当该公司第四季度单季利润环比下滑时，周期见顶的信号已经亮起。
美以伊冲突的“黑天鹅”虽然提供了短期盈利支撑，但中期看，行业供给放量、下游需求疲弱的格局并未逆转，聚烯烃价格在冲突缓和后或将难以维持在高位，投资者仍需保持中性谨慎。
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